市場回顧
上週美國第二季GDP年增率由3.0%上修至3.3%，反映受惠投資與消費動能的提振，加上初領及續領失業金人數均低於市場預期，在經濟、就業數據仍具韌性的支持下，美股主要指數一度創下新高，然而，週五投資人趁美股高檔及輝達公布穩健業績後獲利了結，促使科技股引領美股上週最終收於平盤之下；其中，歐股受累法國撙節預算案醞釀倒閣危機及英國銀行業加稅案利空影響，跌幅相對明顯。債市方面，市場對Fed降息維持較強預期，加上上週2年期公債標售需求良好，帶動短天期公債利率回落，促使天期較短的非投等債表現較強。
▲上週市場回顧
資料來源：Bloomberg (2025/08/29)，單位：%，匯率表各貨幣相對美元升貶值，玉山整理
川普關稅再受挫 最高法院若維持原判或添不確定性
美國巡迴上訴法院上週以7票同意:4票反對之票數裁定，川普依《國際緊急經濟權力法》(IEEPA)對全球多國徵收關稅，已逾越總統法定權限，屬無效行為，並案件分發回下級法院，以釐清無效範圍。法院同時將暫緩執行期限延至10/14，使對等關稅在訴訟期間仍得實施。
在此判決後，川普暗示將持續上訴最高法院。後續評估，短期內至10/14川普依據IEEPA實施之關稅仍暫時有效，市場或將視為現況延續，但未來若最高法院最終維持總統使用IEEPA徵收關稅，屬無效行為下，川普可能會擴大依據其他法源(如232條、301條，甚至嘗試122條、338條)來徵稅，以彌補或避免美國政府需退還已收取的關稅，此情境下將使原先市場已消化之貿易不確定性，反而存在回升可能。
▲川普後續潛在關稅政策引用之法條整理
資料來源： Bloomberg (2025/08/30)，玉山整理
川普解雇理事庫克 Fed獨立性與信譽將再受衝擊
事件與市場反應：
美國住房長指控Fed理事Lisa Cook涉入房貸欺詐爭議，川普於上週直接宣布解職Fed理事Lisa Cook，引發市場對後續若川普在訴訟後如期解雇庫克，並再提名新Fed理事，
將使目前Fed 7位理事中除Fed主席鮑威爾外，4位皆為川普提名，過半數理事由川普提名，將造成Fed未來貨幣政策獨立性再受到衝擊。
此事件發生後，觀察美國30年債與2年債殖利率之差值擴大與美元指數回落。
川普持續干擾下，Fed獨立性疑慮不易消除：
禁制令-Lisa Cook 是否可順利經由向法院申請初步禁制令，以使其在訴訟期間可持續履行Fed理事職務，並暫時維持短期Fed獨立性。
新聯準會主席- 秋季川普將宣布新聯準會主席，若主席人選為當前Fed理事Waller，則市場對Fed獨立性擔憂有望緩和，然若將經濟顧問哈塞特或是前Fed理事沃什任命為下任Fed主席，預期將加深Fed獨立性疑慮。
聯邦儲備銀行行長 - 明年2月各地區將進行5年一度的授權，來批准目前的地區聯邦儲備銀行行長名單，而川普若進一步藉此授權，再重新調整Fed內部票委結構，以符合其政策立場，則將使Fed獨立性受嚴重破壞。
註:* Stephen Miran 7月會議尚未投票
資料來源：Bloomberg (2025/08/30)，玉山整理
通膨尚穩Fed降息可期 投資增加為美國經濟添支持
7月美國PCE年增2.6%，其中服務通膨推升下，核心PCE年增攀升至2.9%，然通膨趨勢符合市場預期且尚屬平穩，雖後續關稅成本將逐步傳導至通膨中，但相對於通膨趨勢清晰，
Fed當前更擔憂勞動市場再惡化風險，故在衡量通膨與就業數據後，預期9月降息仍為基本情境。
美國Q2 GDP由初值3%上修至3.3%，主要受惠投資動能的提升，包含設備與智慧財產投資的增加，反映出AI帶動的資本支出及企業擴廠意願。同時，川普課徵關稅的部分目的在於促使企業回流美國投資，近期企業亦陸續承諾加大對美投資，科技巨頭在Q2財報中也上調資本支出規模，這些因素均有助於為美國經濟提供下方支持。綜上，隨Fed將啟動降息，加上投資動能持續增強，維持對美股的相對正向看法。
▲美國PCE與細項走勢
資料來源：Bloomberg (2025/08/29)，玉山整理
輝達財報及財測優 惟市場對中國市場開放疑慮
在近期估值疑慮升溫的背景下，市場對於輝達的財報寄予厚望。儘管輝達營收和EPS表現皆優於市場預期，但資料中心業務的成長速度放緩且低於市場預期，再度引發了投資人的擔憂。此外，先前曾被視為推動股價上漲動能的中國H20晶片銷售，此次卻未納入財測，也讓市場對其未來的銷售前景產生疑慮。故導致輝達近期股價偏向橫盤整理。
不過，黃仁勳於電話會議上表示GB300預計將於Q3加速生產，也因此評估，數據中心低於市場預期的原因，或許來自產品迭代過渡期之現況(如同先前AMD、美超微皆提及)，加上Q3財測中，不加計中國的營收就已預估達540億美元，故對輝達財報結果偏多解讀。
法國政治動盪添市場波動 惟景氣回溫料基本面有撐
法國總理貝魯(Bayrou)於8/25突宣布，將於9/8舉行信任投票以尋求國會對其預算案的支持，該預算案涵蓋對社福及養老金等支出的撙節，而目前已有多數議員表態將反對，若信任投票遭否決，則貝魯將被迫請辭，後續法國總統馬克宏除需重新組閣，亦需考慮是否解散國會；評估若國會解散，政治不確定性將添法國股市修正壓力，然尚仍不排除各黨持續協商並維持國會現狀的情境(51%民調認為不會解散)。
參考去年12月法國總理下台且國會不解散之經驗，CAC指數跌幅達8.3%，故料歐股短期將受拖累，惟評估法國政治動盪尚不至外溢到歐洲其他市場，且觀察8月ifo德國企業之預期指數自90.8續升至91.6，顯示德國景氣基本面將有望趨於復甦，故建議仍可逢回增加歐股布局。
▲英、德、法股市指數走勢(經標準化)
資料來源：Bloomberg (2025/08/26)，玉山整理
未來展望
展望未來，美國7月核心PCE通膨年增率走揚，惟符合預期且尚屬平穩，在Fed更擔憂勞動市場情況下，預期Fed 9月降息仍為基本情境；另一方面，上週輝達財報雖平淡，獲利前景卻透露AI趨勢並未轉向，疊加投資美國動能增加，均有助美股與科技股延續相對正面表現。然而，仍需留意川普多數關稅政策被判違憲的後續發展，若維持原判，川普或以其他方式擴大徵稅，增添不確定性。至於債市，由於美國經濟放緩而歐洲經濟築底回升，且Fed獨立性疑慮可能導致殖利率曲線趨陡，因此建議配置可增加全球型非投資級債，並優先選擇中短期天期為主。
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