市場回顧
上週川普宣布多國最新對等關稅，由於稅率普遍高於預期，因而在股市波段累積較大漲幅後仍引發市場觀望；另一方面，市場重新聚焦AI趨勢下科技相關指數動能持續偏強，另市場臆測川普或針對俄羅斯原油祭出新制裁，亦激勵國際油價與能源類股走揚，使其成為表現相對強勢市場。債市方面，美國財政部發債壓力及川普關稅政策不確定性促升美債殖利率，致主要債券指數普遍承壓。
▲ 上週市場回顧
資料來源：Bloomberg (2025/07/11)，單位：%，匯率表各貨幣相對美元升貶值，玉山整理
川普最新對等關稅釋出 多數國家回應仍願持續談判
至7/12止，川普已陸續宣布各國家最終關稅稅率，可由目前變化歸納三點小結:
- 決定新關稅稅率調整因素非完全依據國家貿易逆差大小，此次綜合各國談判態度、地緣政治問題等因素。
- 川普宣布25個國家中14國為東亞、東南亞國家，並藉越南增加轉運稅率方式，反映限制中國貿易仍為核心邏輯。
- 評斷收入為川普對等關稅目的之一，故料關稅將不會低於10%。
▲川普課徵關稅後整理各國回應
資料來源：玉山投研中心整理(2025/07/11)
貿易談判結果不如預期 內需為主新興市場國家較能抵禦衝擊
近期公布之關稅名單中，東南亞國家因談判進展落後，導致稅率未如預期調降，各國表示將持續與美協商，轉運問題或成後續談判重點；此外，儘管美國對巴西有貿易順差，然因巴西總統盧拉在金磚峰會上批評美國政府，使巴西意外遭大幅加稅。
整體而言，川普再次延後關稅大限，提供各國更多談判時間，評估最終稅率有望獲得下調，不過，期間仍料川普以高關稅作為施壓，仍添各國經濟影響之不確定性。
美、印談判則在部分關鍵產業存在分歧，然兩國官員皆對達成協議持樂觀態度，另有消息傳出印度有望獲得川普特殊待遇，關稅有望低於其他亞洲貿易夥伴，在與美貿易進展相對順利，且國內政策持續支持內需復甦下，料印度基本面有望保持韌性，故正面看待後市展望。
▲馬國及泰國易受美關稅政策影響
資料來源： Bloomberg (2025/07/10)，玉山整理
關稅稅率至8/1前或仍有降低機會 美股可續持布局
根據耶魯預算實驗室預估，若川普關稅稅率維持至8/1，美國有效關稅稅率將從7/7前的15.82%升至18.7%，並美國今年經濟造成衝擊，其中，對實質GDP的影響預估從-0.6%增至-0.8%，短期物價推升效果從1.5%增至1.9%。在美國主要進口國如歐盟、墨西哥陸續公布關稅稅率後，有效稅率仍存上升風險；但考量各國多願持續談判，預期後續稅率有下降空間，屆時美國的有效關稅稅率以及經濟衝擊有望收斂。
綜上，各國在川普單方面釋出對等關稅下，多無進一步釋出反制措施，預期或不致使全球貿易緊張局勢升級，加上川普延後對等關稅生效日期，評估川普TACO行為仍為主要關稅政策基本情境，若短期關稅造成美股調結壓力，則建議可於上升通道下緣或沿月線介入布局。
▲平均有效關稅稅率或先攀升後隨各國談判而回落
資料來源： The Budget Lab (2025/07/12)，玉山整理
軟硬體皆受惠稅額抵免 料大而美供企業財務面支持
近期美股強勢的表現，主要受惠於AI需求所帶動，例如本週輝達的市值超越了4兆美元，達到歷史性的里程碑，即便各主要科技巨頭尚未進一步調整資本支出計畫，科技類股仍舊延續財報公布後的的勢頭，並在大型龍頭企業資本支出力道的支撐下，持續沿上升通道走揚。
▲輝達成為首家市值超過4兆美元的公司
資料來源：Bloomberg (2025/07/11)，玉山整理
另一方面，關注大而美法案針對資本密集型產業(如半導體製造)與研發密集型產業(如雲端與軟體服務)提出的稅收優惠，相關政策效果分為兩項：一、對於半導體製造商提供35%投資稅額抵免，若企業之擴廠投資於2026年底前動工，將可獲得此稅收抵免額度，為回流及擴廠之半導體業者提供優惠；二、恢復研發費用100%即時列支，在科技大廠逐年擴大研發支出的背景下，可降低企業稅稅基並改善自由現金流。
要求半導體製造回流並捍衛美國科技領先為川普主要意圖，此政策優惠料將提供企業財務面支持。整體而言，雖當前關稅對科技支出態度之影響尚需觀望Q2財報季結果，惟評估現階段AI基建需求動能仍強，亦受惠政策支持，將目標價上調至24,000並建議可沿上升通道布局
中國PMI雖回溫然前景需鞏固 等待新一輪政策落地成效
中國股市(以滬深300指數為例)過去3個月表現已超過4月美國宣布對等關稅以來的水位，根據彭博報酬驅動因子分解模型顯示，美中經貿關係朝向正面發展使全球風險偏好改善，以及中國部分總經數據優於預期，為大盤上漲主要因素，而在先前雙方會談後亦提振6月官方製造及服務業PMI中的新增出口訂單，惟廠商生產及商業活動預期略有下降，評估後續宏觀經濟驅動因子回升空間需要進一步觀察。
綜合評估，儘管消費補貼措施及反內捲政策有望適度緩解長期通縮困境，然經濟前景延續性尚待驗證，可觀望新一輪政策落地成效，及7月政治局會議提供未來經濟政策線索後，再行考慮增加陸股部位，目前建議中國市場仍以具科技產業題材與獲利上修之港股為主要配置。
▲美中會談後推升出口活動然企業未來活動預期降低
資料來源：Bloomberg (2025/07/08)，玉山整理
未來展望
展望未來，原訂7/9屆期的對等關稅延至8/1，各國仍具與美國談判並降低關稅的可能性，且市場普遍認知川普最後一刻終將退縮，料將抑制近期市場擔憂的潛在波動程度。
而7月中旬起Q2財報與財測或將披露對等關稅影響，未來一段時間也需面對關稅不確定性，惟川普TACO行為仍為主旋律，科技趨勢亦持續挹注成長動能，加上9月後Fed有望降息提振經濟，因此就整體資產而言，逢回站在買方，或持續加碼展望正向標的，料為較合宜之核心投資策略主軸。
至於債市布局，目前整體債券體質仍佳，然而美國政府將加速發債環境下，建議可更側重於短中期債券進行配置。
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