市場回顧
上週傳出美國與加拿大恢復談判及與越南達成協議等關稅利多消息，此外，6月非農就業報告較預期強韌，激勵美股持續走揚，並帶動其他部分股市與科技、能源、礦業等產業走勢。債市方面，儘管美債殖利率走揚並促使美國政府債收低，市場風險偏好提高促使各債種利差回落下，多數投資級債、非投資級債與新興市場債上週仍普遍收高。
▲ 上週市場回顧
資料來源：Bloomberg (2025/07/04)，單位：%，匯率表各貨幣相對美元升貶值，玉山整理
大而美法案7/4生效 長債殖利率長期上行風險仍存
美國眾議院於7/3順利通過大而美法案，並交由川普簽署後7/4生效。法案主軸圍繞在將2017年減稅與就業法案永久化，同時針對Medicaid、債務上限等議題進行立法，據國會預算辦公室預估，未來10年法案每年平均可刺激美國實質GDP成長率0.5%，為經濟帶來增長。然相較近年各項法案對赤字影響，大而美法案規模更為龐大，債務存量的持續堆升，恐將使美國債務可持續性前景變得更加脆弱。
當前899條款已自法案中移除，債務上限的通過，將使美國政府短期違約疑慮大幅降低，短期有望部分緩解疑美擔憂，使期限溢價回落。然美國債務存量仍將持續上升，預期期限溢價將維持於高檔震盪， 故仍建議配置中短天期債券，避免赤字擔憂所造成的大幅價格波動。
▲近年美國法案對赤字影響
資料來源：CBO (2025/06/30)，玉山整理
各國談判持續推進 美國或單方設定關稅並延長談判
- 談判過程反反覆覆，然仍以TACO為基調：觀察近期加拿大事態發展，川普一度表示將全面中止與加拿大的貿易談判，然在與加拿大談判後又同意恢復。
- 除廣泛的關稅稅率，關鍵產業成後續重點：以近期歐盟、日本及印度之談判狀況而言，除了廣泛的進出口關稅稅率，談判的重點漸轉向關鍵產業的攻防。
- 單方面設定關稅及談判延期並行為基本情境，然隨談判推進，關稅將較現行10%提高：美國官員暗示或將延長談判期限，川普則表示將單方面設定關稅，評估兩種作法或將同時並行，然以越南的談判結果來看，隨著談判持續推進，最終稅率或將較現行的10%基礎關稅再提高。
▲各國關稅談判最新進展
資料來源：玉山投研中心整理 (2025/07/05)
大國科技角力長期延續 惟將促中國科技自主發展
美中在雙方長期大國競爭格局預期仍會延續下，美國向中國尖端科技使用採取進一步管控存在可能性，此舉將加速中國持續推展科技自主發展，降低對美技術依賴程度。據大摩對中國半導體發展預估，其自主率有望逐年成長，且AI模型表現上亦能緊追美國領先企業。對比美中主要科技公司，而中國也在消費性電子、電商、社群媒體等領域走出與美不同的生態體系，料此亦將為全球分化出兩個不同的供應鏈。
而在先前的財報電話會議中，騰訊及阿里巴巴等中國龍頭公司表示AI導入業務現已推動營收成長，且據彭博綜合分析師對港股科技公司之資本支出預估明顯擴張，有助推動後續ROE上升，驅動市場樂觀看待獲利前景並使得恒生科技指數自去年以來得以比肩美股七巨頭股價。
▲中國半導體自主率(上)/ LLM模型效能(下)
資料來源：Morgan Stanley (2025/05/13)，玉山整理
美國勞動市場依然強韌 料Fed將待至9月啟動降息
美國6月非農新增就業數自14.4萬升至14.7萬人，明顯高於市場預期的10.6萬人，且失業率自4.2%降至4.1%，亦未如市場預期上升(4.3%)，該數據顯示美國勞動市場於貿易政策之干擾及不確定性下依然足具韌性，而勞動市場表現強韌亦成為美國經濟之重要支撐因素。
然而，隨著美國一系列就業數據公布，市場對於Fed之降息預期亦呈修正；此外，觀察近期Fed官員談話，多數官員表示年內仍有降息空間，惟尚需留意關稅及夏季通膨狀況。綜合評估，在當前美國就業市場依然穩健之情況下，Fed尚無急迫降息壓力，料Fed將持續觀察關稅對美國經濟及通膨的影響，故預期Fed最早將待於9月時重啟降息(市場預估降息機率約為7成)，下半年則具有2碼之降息空間。
▲美國勞動市場相關數據
資料來源：Bloomberg (2025/07/03)，玉山整理
關稅將續干擾惟不過度悲觀 基本面韌性供美股支撐
綜觀近期關稅相關消息，美國與各國的貿易談判反覆，過程雖增添市場波動，然談判發展往往不至破局，川普發出關稅威脅後，又多以TACO的形式收場；儘管隨著7/9對等關稅期限逼近，川普表示將單方面設定各國關稅稅率，惟美國官員口徑皆暗示仍有延長談判可能性，綜合評估，美國將先單方面設定關稅，雖部分國家談判空間或不多，然料仍有部分國家的談判將持續，尚不必過度負面看待關稅發展。
展望後市，美國經濟仍具韌性，企業獲利則在科技類股的貢獻下攀升，料仍可正面看待後續市場成長機會，然隨對等關稅暫緩到期，美國關稅稅率將自現行10%的基礎關稅提高，美國經濟亦將持續受到關稅之干擾，故建議參考指數逢回上升通道下緣或月線時再行介入布局。
▲關稅干擾使美企Q2營收放緩，然科技趨勢將為後續呈成長挹注動能
資料來源：玉山投研中心整理 (2025/07/05)
未來展望
展望未來，對等關稅雖逐漸傳來些正面消息，惟7/9期限屆滿之際，美對各國課徵結果及後續各國反應仍存較高不確定性，同時若關稅稅率大幅增加亦不排除壓抑之後經濟動能，因此，金融市場累積較大波段漲幅後仍需留意短期修正可能。然而考量美中貿易協議已具共識、就業市場偏強韌、科技趨勢延續及Fed9月後料重啟降息，預期金融市場在震盪後仍有望趨於正面表現。
投資配置方面，大而美法案通過後因債務增加等因素，長天期美債殖利率料受提振，因此，債券布局宜更側重以短中天期、多元券種配置為主軸。而面對短期可能出現波動，以及長期偏向正向的市場趨勢，建議股票布局可就科技、美、歐、日及黃金等展望相對正向市場，採逢回有守或沿月線加碼策略進行布局。
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