【第789期】財政赤字議題增添債市壓力　川普關稅消息續擾動市場

市場回顧 上週在全球股市近期已反彈累積較大漲幅背景下，受累穆迪摘除美國最高信評、美國公債標售需求疲弱，及市場擔憂美國新版減稅法案或增加更多財政赤字，一度引發美債殖利率迅速走揚；此外，週五亦傳出川普總統擬對歐盟課徵50%關稅、對蘋果非美生產手機課徵至少25%關稅，亦對市場帶來擾動，綜合上述影響下，上週全球主要股市普遍回檔，主要債市指數表現亦受抑制。相對而言，具避險特性的黃金現貨與類股，則於震盪後上週再度收漲。 ▲ 上週市場回顧 資料來源：Bloomberg (2025/05/23)，單位：%，匯率表各貨幣相對美元升貶值，玉山整理 成熟國家公債標售結果疲弱　市場關注財政赤字狀況 上週美國財政部標售160億美元之20年期美債，其投標倍數降至2.46倍，為近年以來相對低之水準，投標倍數下滑反映市場對債券之需求疲弱，其促使上週美債殖利率一度竄升；然觀察其他成熟國家地區，近期之公債標售亦有相同現象，其中日債投標倍數降幅相對明顯。 債市需求轉弱反映市場之不確定性仍存，觀察美國經濟與政策不確定性指數，其細項之貿易政策指數自4/2對等關稅宣布後一度升至高峰，然近期整體指數與細項之貿易指數表現分歧，顯示除關稅政策影響外，隨5/16穆迪調降美國信評，市場對美國財政赤字之擔憂亦趨升溫；而綜觀美、歐、日之財政政策動態皆趨向擴張，評估短期在市場仍高度關注財政赤字議題之情況下，將增添成熟國家債市之波動壓力。 ▲成熟國家之20年期公債投標倍數 資料來源：Bloomberg (2025/05/21) 大而美法案增添赤字擔憂　赤字十年內或增3兆美元 穆迪將美國公債信評由Aaa調降至Aa1後，市場更加關注目前正表決的財政預算。 據聯邦預算問責委員會(CRFB)預估本次預算案將在未來10年增添美國政府3.05兆的財政赤字，其中的增幅主要來自減稅與就業法(TCJA)法案的延長，且若未來法案將有期限條文永久化，則總赤字將來到5.23兆美元。 眾議院已於5/22通過預算案，將交付參議院，共和黨內部力求7/4之前完成。 ▲大而美法案四大重點項目 資料來源：玉山整理 減稅對經濟助力遭關稅抵銷　赤字影響則更快出現 根據聯邦預算問責委員會 (CRFB) 的估計，眾議院通過的「大而美法案(OBBBA) 」將導致美國財政赤字在生效初期顯著增加，並於2027 年達到峰值。搭配目前Fed官員對降息時點皆保持謹慎，預計Q2美國10年期公債殖利率將維持在4.4%至4.8%區間內波動。 至於法案對於經濟層面的影響，根據高盛預估確實存在正向推升效果，然而，由於現行關稅政策對美國經濟的影響仍占據主導地位，大而美法案的減稅效益可能被關稅所抵消，導致整體經濟刺激效果減弱。因此，在關稅政策明確化之前，減稅的經濟刺激效果可能受到限制。 綜上，減稅的效果將由赤字擴大先行，且因市場預期的改變，短期殖利率具有上行風險；經濟效益則需要等到關稅影響淡化後才以彰顯。 ▲川普財政政策對美國經濟貢獻預估 資料來源： Goldman Sachs (2025/05/20)，玉山整理 川普再發文威脅歐盟及蘋果　關稅不確定性尚需觀察 川普於5/23突發文表示與歐盟之談判毫無進展，其威脅將對歐盟徵收50%關稅，另一方面，因iPhone不在美國製造，故將對蘋果徵收25%關稅；儘管隨後財長貝森特表示，川普之關稅威脅是為了激勵歐盟加速談判，並預期未來將會宣布數個大型貿易協議，然觀察歐盟之回應仍偏強硬，且因近期各界對美國財政赤字之關注度升高，或促使川普將目光焦點轉向提高關稅稅收。 同日，川普亦揚言，若蘋果未在美國生產iPhone，將面臨至少25%的高額關稅。此稅額與iPhone目前主要生產地關稅並無相左，然而卻打擊市場對「單一產品關稅豁免預期」。綜合評估，關稅層面上，美國與各國談判、單一產品之關稅仍需時觀察，使市場不確定性仍存。 ▲美國市場相關指數於5/23之日內走勢 資料來源：Bloomberg (2025/05/23)，玉山整理 Google I/O大會現多項AI應用　有望提高獲利表現 AI賦能，谷歌打造新獲利模式 根據 Google I/O 2025 的最新動態，市場對生成式 AI 可能衝擊 Google 搜尋廣告營收(占營收56%)的擔憂已部分緩解，本次開發者大會，除AI多面向應用介紹外，本次大會中Google也重點展示幾項包含購物與廣告相關的AI應用，包括擴大AI Mode中廣告投放、透過AI Agent實現搜尋與下單整合，以及創新的「Try it on」模式等。評估隨著AI應用及變現能見度提高，將有助整體軟體類科技公司表現。 ▲Google開發者大會展示之AI Mode 資料來源：Bloomberg (2025/05/09)，玉山整理 未來展望 展望未來，後續美國或將迎來川普關稅導致的物價走揚壓力，促使Fed傾向維持謹慎觀望立場，惟美中達成暫時性貿易協議後關稅紛擾或已度過最艱困時刻，且基本情境預期Fed年內仍將降息2碼，甚至經濟不佳時再增至降息3碼以利支持經濟，將使全球風險性資產雖遇震盪，但長期有望更趨於正面表現。