【第784期】川普放緩關稅下多數股市呈現回升 本週聚焦美股巨頭財報與財測

市場回顧 上週美國以外市場普遍回升，主要受到川普4/9宣布延後多數國家對等關稅90天、4/11宣布暫時豁免電子產品關稅，及4/14表示可能調整汽車關稅，一系列口徑暫時放緩的提振。不過，Fed主席鮑威爾暗示目前未有積極降息救市計畫，收斂部分漲勢；另一方面，美國對中國AI晶片出口管制再度收緊，同時艾斯摩爾公布財報本季新訂單料將大幅降低，壓抑半導體及相關科技類股，導致上週呈現全球股債市回升，而科技類股引領美股收低之走勢。 ▲ 上週市場回顧 Source：Bloomberg (2025/04/18)，玉山整理 關稅預期刺激消費數據　短期暫觀望各國協商進展 美國關稅政策丕變，4/2對等關稅宣布後，高額的關稅一度促使企業暫停出貨，惟4/9川普宣布對等關稅暫停90天，期間對中國以外國家之關稅降至10%，政策急轉導致企業與消費者之經濟行為反轉，除企業轉向提前拉貨，消費者亦在關稅生效前提前購買。根據IDC及Canalys預估，2025Q1之iPhone出貨量料年增10%/11%至5,790萬/5,380萬部，其明顯有別於過往Q1淡季市況，即是反映提前消費之效果。 對照美國公布之3月零售銷售年比自3.5%升至4.6%，核心零售銷售年比亦自4.2%升至4.5%；綜合評估，短期之消費及貿易相關數據或將進一步擴張，惟當前數據料難以反映真實需求狀況，故仍建議可暫觀望各國協商進展與企業財報結果，以區間操作角度看待美股部位。 ▲ 美國零售銷售數據 資料來源：Goldman Sachs (2025/04/16)，玉山整理 中國企業EPS下修　惟搶出口及政策效果推升經濟數據 面對美中關稅僵局延續，中國企業EPS將面臨下修風險，若參考高盛預估中國企業EPS將由加徵前的雙位數成長縮減至個位數成長，加計考量中國提高赤字率應對，EPS料從9%放緩至4%；此外，中國企業亦面臨在美下市風險，美財長貝森特表示，不排除將中概股摘牌的可能性；歷史顯示為非自願下市，其股價下市前6個月內將平均下跌15% 。關稅以及其他對中圍堵政策添陸港股潛在下跌風險。 然而，中國經濟數據持續見到改善跡象，3月包含零售銷售、工業生產、出口都有所彈升，雖然搶出口為潛在原因之一，不過中國以舊換新以及貨幣政策效果也為經濟注入動能。整體而言，關稅戰尚未明朗，惟經濟數據供托底力道，靜待美中談判之際料陸港股呈區間震盪。 ▲ 中國工業生產以及零售銷售數據 資料來源：Bloomberg (2025/04/17)，玉山整理 貿易談判不確定及美中衝突升溫　新興市場風險仍存 雖美對各國對等關稅暫緩90天，然對中關稅稅率仍維持145%。以各國商品透過中國輸美國之附加價值占該國GDP比例觀察，亞洲國家占比尤高，美中關稅衝突尚未和緩下，料將壓抑新亞地區表現。 對等關稅公布後，避險情緒促資金大幅撤出新興股債市場。同時關稅使全球景氣面臨放緩風險，彭博分析師下修新興國家25-26年各季GDP年增率預估，經濟展望及資金面皆顯示市場保守看待新興國家發展前景。 面臨全球經濟高度不確定背景下，新興國家央行多展開寬鬆週期，預防潛在衰退風險，疊加目前印度、東南亞等國積極尋求與美貿易談判與對等關稅延後實施，或可緩解近期市場擔憂情緒，然中美貿易衝突加劇及貿易談判進程變數多的背景下，評估新興市場仍存較高風險。 ▲ 新興市場資金流向(上)/平均GDP預估(下) 資料來源：JPM, Bloomberg (2025/04/16)，玉山整理 經濟環境面臨不確定　財報季前下修科技巨頭目標價 Netflix上週開啟財報季序曲，主要由今年1月全面調漲價格帶動下，整體營收及獲利皆優於市場預期，而市場關注之川普關稅影響，公司表示目前並未看到消費者任何重大改變，故在會員健康成長、訂閱價格提升及廣告收入翻倍假設下，維持全年營收中值440億美元指引。 各大投行隨財報公布前先行調整各企業未來展望預估，觀察主要機構皆有所下調科技龍頭之目標價，並認為現階段關稅不確定性影響下，或使企業支出及消費支出再現疑慮，更下修今明年廣告支出年增率；且根據SensorTower數據追蹤顯示兩大中系電商公司Temu及Shein於短短兩週時間(3/31-4/13)廣告支出已較上月撤回31%/19%，企業對於經濟不確定開始做出反應，或使相關企業獲利造成下行風險。 ▲高盛及小摩近期下修主要科技廠目標價及摘要 資料來源：Goldman Sachs, J.P.Morgan, BofA (2025/04/16) ，玉山整理 艾司摩爾新訂單顯著下降　 AI動能挹注台積延續成長 艾司摩爾財報方面，營收77.4億歐元，僅約符合預期之77.5億歐元；本季新訂單部分僅39.4億歐元，大幅遜於市場預期之48.2億歐元，且自上季之70.9億歐元下降44.5%，顯示半導體製造商在當前經濟及地緣政治環境下趨於謹慎，尤其是對昂貴之EUV設備之投資更加保守。 ▲艾司摩爾本季設備營收金額及新訂單金額 資料來源：Bloomberg (2025/04/17)，玉山整理 台積電財報方面，EPS 13.94、毛利率58.8%，皆優於預期(13.58 / 58.14%)，且預估本季營收展望284-292億美元亦優於預期，整體而言財報及財測展望仍然正向。儘管手機業務進入淡季，使3奈米晶片需求略降，不過AI需求帶動台積電HPC(高效能運算)業務延續成長趨勢，HPC及整體營收年增率分別為80.2%及41.6%，表現亮眼；此外，毛利率及營利率皆再度優於預期，顯示台積電優異之營運能力。 ▲台積電整體營收及按各終端業務營收表現 資料來源：Bloomberg (2025/04/17)，玉山整理 企業觀望關稅潛在影響　不確定性籠罩市場交投氛圍 總結艾司摩爾及台積電法說釋出之未來展望，兩者皆重申關稅政策構成潛在風險，鑑於現階段終端客戶需求尚未出現顯著變化，兩家公司均維持原先公布之全年財測；不過，兩者皆強調，若未來關稅情勢更加嚴峻，將直接衝擊獲利狀況，惟目前而言仍然難以量化潛在衝擊。整體而言，綜觀整體半導體供應鏈，自上游至下游企業目前普遍採取觀望態度，以持續關注川普政府之關稅政策後續發展動向。 隨川普政府啟動半導體國家安全調查，將於270日內提交調查結果並依此課徵半導體關稅，疊加近期美方對於AI降規版晶片(如H20、MI308等)出口至中國之禁令趨嚴，使市場瀰漫於不確定性氛圍中，料短期內交投情緒將持續萎靡，故維持科技類股中立觀望之想法。 未來展望 展望未來，美股7巨頭中有6家將在本週陸續發布財報及財測，並可能釋出對川普關稅影響的看法，建議需密切關注其帶來影響。目前評估川普偏好使用提高壓力再行協商的作法，故不排除金融市場已先行反應頗大比例之負面情境，短期整體股市或大致呈現震盪測底並偶有回升走勢。然而由於美中關稅戰僵局延續、美國物價將加速走揚、川普政策反覆不利市場與企業投資活動，而且也需要檢視美國企業展望與關稅對策，因此近期股市逢高仍可降低投組波動。投資布局方面，考量市場波動風險仍存，建議穩健投資人仍宜以平衡型標的，搭配高信評、中短天期債券作為主軸；積極投資人則可暫採逢低買進、逢高調節之區間操作策略，也可增加中長期展望更為正向的黃金與金融類股持有比重。