關稅不確定性疊加財政擔憂升溫　壓抑市場漲多修正

私人銀行暨財管事業總處 / 投資研究中心 2025-09-03

市場焦點

美國聯邦巡迴上訴法院8/29裁定，川普援引《國際緊急經濟權力法》(IEEPA)對各國加徵對等關稅逾越總統權責，目前仍保持暫時豁免原判決至10/14，使IEEPA實施之關稅仍可生效，且川普可在這段時間上訴至美國最高法院。現有關稅政策面臨不確定性情況下，疊加近期法國政治動盪，牽連市場對各國財政赤字擔憂升溫，再加上昨日消息傳出美國將終止台積電南京廠的VEU身分；利空消息頻傳拖累市場信心，促標普500指數在勞動節假期後9/2收跌0.69%。

▲市場昨日報酬表現
Source：Bloomberg (2025/09/02)，玉山整理

重要公司消息

據彭博，美國官員已通知台積電，將終止其南京廠的「經驗證最終用戶」（VEU）身分，此舉與美國近期對三星和SK海力士在中國工廠所採取的行動類似。

什麼是「經驗證最終用戶」（VEU）?
VEU是一種美國出口管制措施下的特別授權，允許被列入名單的企業從美國進口特定商品與技術，而無須每次申請個別出口許可證；對於在中國設廠的非中國企業（例如台積電、三星、SK海力士），VEU身分過去讓他們能更順利地取得美國製的半導體製造設備，以維持其在中國的營運。

對台積電南京廠的影響是什麼？
台積電南京廠的VEU身分被終止後，該廠將無法像過去一樣自由進口美國的設備與技術。台積電已表示，他們正評估情況並與美國政府溝通。
這些公司將有約120天的過渡期來申請並取得新的出口許可證。BIS 明確表示，已排除 VEU 後，各廠若想繼續使用美國技術（如設備、軟體、技術），將必須逐筆申請出口許可證。現有廠區還可能獲准繼續運作，但不會允許新增產能或升級技術

所有含有美國技術的東西以後都會需要逐筆申請嗎？
ECCN（高技術敏感清單）中的項目：沒有 VEU後，只要是落在 ECCN（高技術敏感清單）的東西，都要逐案申請。高敏感度物項（在 ECCN 清單內）例如：先進製程設備、EDA 軟體、AI/HPC GPU。
EAR99（低敏感）的一般貨品：照常進口，沒什麼變化。
最受影響的就是「升級/擴廠」：因為 BIS 現在明確禁止利用美國技術在中國境內進行擴張。

VEU 取消後，台積電受影響項目
1.設備維護與備件更換
2.EDA 軟體更新
3.新機台導入與產能擴張
4.技術支援服務
美國供應商工程師到南京廠支援安裝、維護、調試。在沒有 VEU 後，美國工程師提供on-site服務需額外許可
5.中方客戶合作

綜合評估
南京廠主要服務中國 fabless（IC 設計公司），如果客戶產品涉及 AI、HPC、高性能 GPU/ASIC，就會被 BIS 列為高風險，逐案審查可能卡關，即使南京廠本身只是成熟製程，但因客戶用途敏感，也會被放大檢視。
美國此次行動代表其正持續收緊對中國的半導體出口管制，並試圖移除過去提供給外國企業的豁免，這將使在中國營運的非中國晶片製造商面臨更大的不確定性，並可能迫使他們重新評估在中國的擴張計畫。
不過，此舉並非單獨針對台積電，根據台灣經濟部評估，由於南京廠的產能僅占台積電總產能的約3%，對台灣整體半導體產業的影響更是微乎其微。

<GOOGL -0.73%>
Google之搜尋反壟斷案補救判決結果於週二正式裁決，結果如下:
(1) 免於出售其Chrome瀏覽器及Android作業系統
(2) Google仍可向Apple及其他設備製造商支付流量獲取費，然禁止簽訂「獨家」合約
(3) 需與競爭對手共享搜尋數據
Mehta法官表示AI的出現改變了此案的進程，人們進行搜尋的方式有所改變，使判決結果免於市場原先較擔憂之拆分及禁止支付流量獲取費用；數據共享要求則為Google之業務前景增添不確定性，然而據先前Google已聲稱將提出上訴，整體促盤後股價上漲逾6%，Apple股價亦上漲2.6%。

債券市場

受政治不確定性與財政擔憂影響，歐洲長天期公債殖利率普遍走揚，亦帶動成熟市場長天期公債殖利率走高；同時美國法院裁定川普政府所實施的關稅逾越總統權責，雖本案仍可上訴，但潛在關稅收入的減少，亦引發對美國的財政擔憂，促使昨日美債殖利率由長端領升，美國10年期公債殖利率上升3.3bps，收4.26%。此外，昨日公布之ISM與標普PMI數據皆小幅遜於市場預期，帶動美國公司債利差回升，在公債殖利率走揚與利差回升的帶動下，昨日全球投資級債、全球非投資級債指數分別收跌0.45%、0.3%。

▲債券指數相關資訊
Source：Bloomberg (2025/09/02)，玉山整理

其餘重要市場

<歐洲>

歐元區公布8月CPI初值年比自2.0%略升至2.1%，核心CPI年比則維持於2.3%水準，歐元區通膨數據相對可控，提供ECB後續再降息空間，惟因ECB已經多次降息，市場普遍預期ECB將於9月利率會議按兵不動，至年末則保留1碼降息空間。然而，近期市場更聚焦於歐洲財政狀況，昨日英國發行了140億英鎊之10年期公債，其發行量創下新高，並推動昨日英國公債殖利率走高，且因法國總理欲推動削減預算案解決財政赤字問題，遭三大反對黨表態不支持，市場對於歐洲財政壓力疑慮增加，促昨日歐系金融資產普遍呈現下跌，道瓊歐洲600指數下跌1.5%作收(德國:-2.29%、英國:-0.87%、法國-0.70%)。

<中港>

昨日中國整體宏觀及產業消息較為平淡，使市場面臨逢高回落壓力，盤面類股跌多漲少，陸港股全天震盪並最終以下跌作收(上證：-0.45%、恒生：-0.47%)。

<印度>

印度商品及服務稅(GST)委員會將於9/3-9/4召開會議，原本市場預期汽車稅率有望獲得下調，然盤中傳出稅務委員會建議將豪華電動汽車的GST稅率自5%提高到18%，促汽車類股下跌，印度大盤指數承壓，最終印股小跌0.26%作收。

<拉丁美洲>

巴西昨日公布Q2 GDP年比為2.2%，儘管經濟數據符合市場預期，然而，最高法院對前總統博索納羅企圖發動政變之審理於昨日開庭，市場擔心川普會以額外的關稅措施作為政治施壓，投資人持謹慎觀望態度，促巴西股市下跌0.67%。

<能源>

美國週二制裁數家走私伊朗石油出口之航運公司，此舉增添了市場對原油供給流動性之擔憂，促使國際油價昨日收漲。此外，OPEC+將於本週日舉行會議，鑒於對後續需求放緩以及供應過剩之預期，市場預測該組織將維持現有產能，不會進一步取消自願減產。

<金屬>

投資人對9月降息的押注，疊加上週美國聯邦上訴法院裁決川普依《國際緊急經濟權力法》(IEEPA)對全球多國徵收關稅屬違法，增添後續市場對川普關稅政策不確定性擔憂，支撐黃金買盤，促金價創下歷史新高3,540.04美元/盎司，黃金ETF-SPDR Gold Shares持倉量則增至990.56公噸，創自2022年8月以來最高水平。

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