市場回顧
上週川普關稅政策被判違法，一度引發關稅可能退回並擴大財政赤字的擔憂，導致美股短暫回檔。然而，隨後公布的職缺數和8月ADP新增就業人數不佳，顯示勞動市場正在放緩，反而提升Fed將加速降息的預期，推動美股及其他國家股市走高。
直到週五，8月非農就業報告大幅遜色，引發經濟衰退擔憂，美股才有所回吐，最終主要指數以小漲或小跌作收。各類資產中，由於OPEC+持續增產與經濟放緩的疑慮，能源類股受到壓抑；同時，Fed降息預期則推動金價創下新高，並帶動多數債市指數上揚，成為上週漲跌相對明顯的標的。
▲上週市場回顧
資料來源：Bloomberg (2025/09/05)，單位：%，匯率表各貨幣相對美元升貶值，玉山整理
勞動平衡或遭破壞 市場對Fed年內降息數增至3碼
經濟數據方面，Fed 8月褐皮書顯示經濟狀況與前次調查差異不大，消費動能受物價影響而略有放緩，進而使部分企業猶豫是否轉嫁關稅成本，另外企業對招聘保持謹慎態度，此次褐皮書顯示關稅對企業、消費者影響仍在持續，而勞動市場供需放緩問題也呼應先前全球央行年會鮑威爾言論。
觀察上週公布7月JOLTS職位空缺數718.1萬人為2021/4以來首度低於失業總數723.6萬人，另外8月ADP新增就業5.4萬人與非農新增僅2.2萬人，皆不如市場預期，且失業率也上升至4.3%為2021/11來高位，整體反映目前美國勞動市場持續放緩，後續評估若此趨勢延續或將使鮑威爾訴說的奇特平衡存在失衡可能，進而使勞動市場出現大幅放緩風險，數據公布後市場預期Fed年內每次會議將各降1碼共3碼幅度。
▲美國勞動市場相關數據
資料來源： Bloomberg (2025/09/05)，玉山整理
服務業動能尚具韌性 降息與AI投資為美股提供支持
8月美國ISM製造及服務業數據同樣反映關稅對企業雇員保持謹慎及物價存在壓力的問題，然兩者皆較前月回升，其中服務業由7月50.1回升至52，受惠數據中心訂單增加及關稅價格調漲前備貨，帶動商業活動及新訂單回升，促目前美國主要經濟動能來源表現尚具韌性。
綜上，雖當前多項最新數據顯示勞動市場持續放緩，印證鮑威爾於全球央行年會中擔憂的風險，然近期多位Fed官員表態支持降息，評估若通膨可控下，基本情境預估Fed年內有望降息3碼，為經濟及勞動市場提供支持；另一方面，無論是Q2 GDP上修或最新褐皮書中，皆提及受惠AI需求所帶動的投資正持續增加，此也有望為經濟增添柴火，故整體仍維持以科技為主的方式配置美股看法，建議沿月線布局。
▲Fed官員近期言論
資料來源：Bloomberg (2025/09/04)，玉山整理
降息循環疊加美元趨弱 料使金價延續長多格局
投資人對9月Fed降息押注，疊加美經貿政策不確定性風險延續，包括美聯邦法院裁決川普無權依《國際緊急經濟權力法》對多國課稅，及金磚國家為求貿易公平與自身利益，齊聚上海合作組織會議展現團結制美氛圍，皆推升市場避險情緒及黃金買盤，促金價續漲並創新高。
據統計金磚國金央行黃金儲備占全球央行黃金總儲備比呈走高趨勢(2025Q1達15.53%)。後續評估，金磚國家為尋求減緩對美元依賴性下，預計其央行將持續採取購金策略，料予金價下方支撐。展望未來，隨Fed寬鬆貨幣政策的延續，疊加考量市場對美關稅政策不確定性及Fed獨立性擔憂猶存，預計將使美元趨弱， 進而驅動全球央行購金及投資者買盤，帶動金價走高，故對黃金現貨及金礦類股持長多格局。
▲全球央行及金磚國家黃金累積儲備量
資料來源：WGC (2025/09/03)，玉山整理
美中角力不改輝達擴大對中銷售看法 科技股正向以對
除了宏觀經濟數據外，個別產業的動向也值得關注，美國近期撤銷多家公司VEU資格，試圖移除過去提供給外國企業的豁免，代表其正持續收緊對中國的半導體出口管制，這將使在中國營運的非中國晶片製造商面臨更多不確定性，並重新評估在中國的擴張計畫。然而，此結果仍未脫離美對中「小院高牆」策略以及「保持影響力下具有限制」之情境中，亦不影響輝達將擴大中國晶片銷售之基本情境預估。
綜上，儘管VEU撤銷在某種程度上，顯示著美中科技角力延續，不過，產業長期擴張格局延續，仍是科技股最重要驅動因子，故維持科技類股相對正向看法。
▲美國撤銷多家企業VEU之事件說明
資料來源：玉山投研中心整理 (2025/09/04)
政治不確定性將增添日股波動 然基本面正向料有撐
日本自民黨(執政黨)於9/4召開會議檢討7月參議院選舉敗因，多位政要亦於會後請辭，而隨著黨內輿論壓力升溫，黨總裁兼首相之石破茂遂於週末宣布辭職，目前估自民黨改選或於9月底至10月舉行；初步評估潛在候選人之政策傾向，若由高市早苗或小林鷹之接替首相，料相對具擴張性的財政及貨幣政策或將有利於股市，若由小泉進次郎或林芳正接任，則料將以延續當前政府政策為主，其影響或相對有限。
觀察東證指數多頭行進至相對高檔，預期在政局變化之不確定性下，日股波動或趨上升，然參考彭博數據，隨日銀利率正常化，銀行類股獲利表現正向，疊加資通訊、電子零組件及化材等族群受惠AI科技應用趨勢推動，料基本面將提供日股下方支撐，建議仍可逢回加碼。
▲日本政治局勢發展及初步評估
資料來源：Bloomberg (2025/09/07)，玉山整理
未來展望
展望未來，美國8月就業報告顯示勞動市場持續放緩，如果該趨勢延續，且通膨得以控制，評估Fed年內降息的基本情境將從2碼增加到3碼。此外，多項數據顯示受惠於AI需求的投資正在持續增加，且美國撤銷多家公司經驗證最終用戶(VEU)資格，並未影響輝達擴大對中國銷售的預期，這都有助於主流科技股與美股延續偏多表現。
在投資配置方面，股市可持續布局展望正向的標的，除了持續聚焦於科技股和美股外，日本、中港、印度以及金融、黃金等產業也值得關注。債券方面，由於降息議題與Fed獨立性疑慮並存，建議優先選擇中短天期債券，並盡量避免違約率可能持續提升的CCC級債。
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