【第790期】美國法院裁定對等關稅越權　然川普上訴後恢復並添市場波動

上週川普改口願延後對歐盟關稅，及諮商會數據顯示美國5月消費者信心在貿易戰和緩後回升，帶動週初市場樂觀情緒，為上週美歐股市普遍走揚主因；相對而言，中國汽車陷價格戰疑慮，及市場謹慎觀望其經濟與政策動向，拖累中港、新興市場及原物料市場表現。債市方面，美國公債標售良好疊加美國4月PCE通膨數據低於預期，促使美債殖利率回落，則推升主要債券指數走勢。 ▲ 上週市場回顧 資料來源：Bloomberg (2025/05/30)，玉山整理 對等關稅遭法院禁止後一度暫停　又在川普政府上訴後暫時恢復 美國國際貿易法院已於5/28裁定美國總統川普以《國際緊急經濟權力法》（IEEPA）為依據，對全球多數國家徵收關稅的行為超越了總統的法定權限。法院指出，根據美國憲法，國會也有對外貿易管轄權，總統無權單方面實施如此廣泛的關稅措施。因此判決永久禁止執行對等關稅政策。然川普已向法院進行上訴，並獲得聯邦巡迴上訴法院同意暫時豁免原判決，使目前川普對等關稅仍保持可實施狀態。 展望後續，川普政府表示將持續上訴至最高法院，評估此上訴時程或需耗費6-12個月，上訴期間對關稅政策不確定性仍存，然預期在目前對等關稅暫時恢復情況下，或不影響川普近期與各國對等關稅談判進度，整體貿易談判或將延續。 ▲ 川普今年以來實施與潛在關稅政策引用之法條整理 資料來源：Bloomberg (2025/05/30) 輝達GB200出貨促營收升至新高　惟中國禁令存在隱憂 輝達公布Q1財報，在GB200順利出貨以及推論需求增加背景下，營收和毛利數字皆優於市場預期；不過，儘管Q1因中國禁令認列的虧損低於市場預期，但其不確定性仍讓財測相對保守，抵銷GB200順利出貨利多。 綜合評斷，財報結果整體偏多，惟須留意後續禁令之影響。 ▲ 輝達財報四大重點項目 資料來源：玉山整理 AI需求仍強疊加關稅政策和緩帶動數據回升　建議美股沿月線布局 隨5月以來如美英達成協議、美中達成暫時性協議等貿易政策正面消息釋出，觀察近期公布之經濟數據出現改善，包含美國5月消費者信心由85.7升至98，且報告中表示隨5/12美中樂觀消息後續數據仍有回升空間 ，另外Fed各州製造業調查亦同步出現回升趨勢，反映各地區製造業在近期對外關稅暫時和緩下，企業採購價格上漲幅度縮小、新訂單降幅縮小、部分庫存增加，及對未來樂觀度回升提供製造業支撐 。 展望AI趨勢帶動的硬體需求，輝達的電話會議強調，AI推理模型Token需求龐大，推動推論需求跳躍式成長。另外，GB200正以強勁的速度交付給客戶；GB300部分，效能將提升50%、HBM配置增加50% 、黃仁勳亦表GB300將於本季稍晚開始量產。整體而言，GB200出貨量將進一步提速、且新一代GB300對於硬體需求增加並有望開始量產，故可由輝達財報推論AI需求將使供應鏈受惠並推動科技類股續行。 上週戴爾財報同樣釋出正向消息，財測顯示戴爾光靠AI訂單Q1就產生121億美元營收，已經超越去年度一整年的總出貨，而且仍有144 億美元的未完成訂單 ，戴爾同時上修全年財測EPS 9.3→9.4美元。 綜上，對外關稅政策緩和促經濟數據改善下，添美股上行動能，然川普大而美法案仍在參院審議，財政赤字擔憂問題未解，及美中談判進度停滯消息等，雖添增加關稅反覆風險，但預期為川普在貿易戰談判手段，故建議標普500指數沿月線布局，或下方進階支撐增加部位。產業的選擇上，可在科技財報均暗示AI需求強勁背景下，增加科技類股配置。 ▲ 美諮商局消費者信心與Fed各區製造業調查 資料來源：Bloomberg (2025/05/28)，玉山整理 財務省擬減發長債助降低波動日本聲明談判將加速 繼前週之債券標售，日本於5/28再標售5,000億日圓之40年期公債，然本次標售結果依然不佳，其投標倍數自2.9倍降至2.2倍，低於近3年均值的2.5倍水準。債券需求疲弱一度使長年期日債殖利率竄高，惟上週市場消息傳出，日本財務省向各機構及交易商徵詢意見，市場揣測財務省考慮減少發行長債並改為增加短債發行 ，綜合評估，此發債期限之組合調整將降低日債供需結構壓力，並有助日債市場趨於穩定 。 日本4月工業生產初值年比自1.0%降至0.7%，優於預期的0.1%，反映運輸機械及電子零組件之生產穩健，野村調查預估5-6月生產將轉佳，惟後續則仍需觀望美、日談判狀況，而目前日本聲明談判取得進展並將於6月G7峰會前加速，建議可布局日股並持續觀望談判進展 。 ▲ 日債殖利率與40年期日債投標倍數 資料來源：Bloomberg (2025/05/30)，玉山整理 中國政策落地支持工業發展布局留意關稅政策反覆影響 4月工業企業利潤累積年增率1.4%高於前期0.8%，在設備更新、科技發展等政策支持下製造業部門則是年增8.6%，其中電子、運輸、儀器儀表等高技術製造業呈強勁增長。國統局表示下階段要加快落地各項政策，推動經濟高品質發展，料政策效果將提供工業發展支持。 而中國汽車協會的汽車銷量數據延續成長態勢，累積1-4月首度突破1,000萬台，顯示中製汽車在全球市場維持一定競爭力外，今年以來政府擴大置換補貼政策亦提振國內銷量；然上週電動車龍頭比亞迪推出新一輪降價補貼措施，使車廠價格戰困境加劇，或反映內需消費及通縮前景仍未明。綜上，國內經濟情勢存疑慮背景下，續以中立評等看待陸港股，且考量川普政策反覆，布局上建議可於逢回時再行介入 。 ▲ 工業企業利潤(年至今累積年增率，%) 資料來源：Bloomberg (2025/05/28)，玉山整理 未來展望 展望未來，儘管川普政府以《國際緊急經濟權力法》(IEEPA)加徵關稅的權限遭遇挑戰，惟暫獲上訴法院豁免，且白宮仍可採取其他途徑加徵關稅，故後續美國與各國關稅談判料將繼續並不時為市場帶來擾動。所幸美中達成貿易協議後，川普關稅衝擊已度過最艱難時刻的觀點並未改變，之後通膨預期有望受到抑制、經濟成長下修幅度有望收斂，加上科技龍頭財報顯示AI趨勢延續，故評估美股有望延續震盪上行格局，並嘉惠其他主要股市。 當前股市偶有波動，然大方向趨於震盪上行情況下，仍宜以平衡型標的及短中期債券作為配置主軸；積極者則建議可透過展望正向標的，著眼長期逢回增加風險性部位比重。