【第753期】 美國非農數據回升惟不及市場預期　經濟衰退擔憂壓抑市場表現

市場回顧

上週美國公布的8月ISM製造業指數連續第5個月萎縮，8月非農就業報告失業率回降但就業新增數低於市場預期，均持續引發市場對經濟步向衰退的擔憂；與此同時，AI巨頭成長動能漸趨正常化，短期市場重新對標AI產業估值亦為先前漲多的科技股帶來震盪，均促使美股引領全球股市走跌。相對而言，經濟衰退擔憂強化Fed降息期待並促使美債殖利率走低，高評級為主之債券指數因而普遍收高。

非農數據回升惟不及預期　料Fed將降息助其軟著陸

據美國勞工統計局(BLS)公布之最新數據，8月失業率自4.3%降至4.2%，且非農就業新增人數自7月的8.9萬回升至14.2萬，惟仍低於市場預期的16.5萬人，加上7月新增人數遭下修(原11.4萬)，皆促使市場擔憂情緒再起。然若觀察失業人口之組成，7月大幅增加之臨時性失業已於8月明顯回降，非臨時性或永久性失業亦未有惡化；評估就業市場雖呈現放緩，惟步入衰退之機率仍低，美國經濟軟著陸仍是基本情境。

▲ 美國非農就業新增人數與勞動市場相關數據
資料來源：US BLS (2024/09/06)，玉山整理

▲ 美國失業率及失業人口之分項組成原因
資料來源：US BLS (2024/09/06)，玉山整理

在美國通膨狀況改善，而就業市場趨於放緩之情況下，觀察近期Fed官員對貨幣政策之談話基調亦轉向鴿派，包含紐約Fed總裁威廉斯及理事華勒等官員皆對降息持開放立場。預期隨Fed於9月展開降息，貨幣政策之限制性亦將逐步放寬，正面看待美國經濟於年底具回升機會。

▲ Fed官員近期之談話摘要
資料來源：Bloomberg (2024/09/06)

製造業收縮不利信心　惟服務業穩健料經濟仍具韌性

美國公布8月ISM製造業PMI自前月的46.8回升至47.2，略低於市場預期的47.5，惟近期市場對美國景氣狀況之擔憂仍存，經濟數據疲弱不利交投信心，亦促使上週美股震盪修正。據8月ISM製造業調查，企業持續提及Fed料將調降利率水準，且在11月美國總統大選前之政治不確定性仍存，皆導致廠商暫緩投資或保守管理庫存；觀察製造業PMI之生產及新訂單細項持續收縮，料短期經濟放緩亦將壓抑市場表現。
然服務業仍穩健擴張，8月ISM服務業PMI自51.4小幅升至51.5，其細項商業活動及新訂單指數亦分別處於53.3/53.0水準；評估在服務業延續擴張之下，美國經濟體料具備韌性，並預期市場於美國選前仍或有震盪，惟隨Fed啟動降息及選後不確定性消除，市況亦存回升機會。

▲ 美國ISM製造業/服務業PMI及其細項指數之近6個月表現
資料來源：ISM (2024/09/05)，玉山整理

日圓升值風險提高 短期或抑制企業獲利上行動能

在其他成熟市場方面，日本8月製造業PMI指數回升(49.1→49.8)，細項生產指數趨穩、新訂單下降幅度減少，且服務業PMI指數亦延續擴張(53.7)，顯示日本經濟活動正逐漸復甦，此外日本企業Q2資本支出從前季年增6.8%成長至7.4%，已連13季擴張，顯示內需動能強勁，有望支撐長期日股表現。
惟市場對日圓已轉為淨多頭部位，隨美國經濟衰退擔憂重燃下上週美元、美債殖利率回落，加劇日圓升值壓力，美元兌日圓從週初147竄升至142左右，儘管近期日銀鷹派風險減輕(行長、副行長強調若金融市場不穩定將不會升息)，但評估美日利差縮窄，日圓或有進一步走強風險，近期或壓抑部分日本企業獲利上行動能，考量短期日股走勢或偏震盪，故下調評等至中立，料於區間34,000-38,000震盪整理。

▲ 美日利差與日圓走勢
資料來源：Bloomberg (2024/09/07)，玉山整理

蘋果發表會前後表現平淡　然年末消費旺季表現可期

在產業展望的部分，蘋果即將於本週(9/9)舉行秋季發表會，市場屏息以待最新AI手機是否能夠驚豔市場，以加速AI終端應用並提振消費性電子換機潮。以近五年經驗而言，蘋果發表會前三月，由於供應鏈逐漸釋出新機消息，故已先提振類股走勢，以至於發表會前後一週因利多出盡而表現平淡；惟後三月(約12月)表現則普遍優於大盤，顯見年末消費動能有望帶動股價，疊加蘋果將首次釋出AI功能於新機上，故樂觀看待後續走勢。

▲ 近五年蘋果秋季發表會前後蘋果及大盤走勢
資料來源：Bloomberg (2024/09/04)，玉山整理

整體而言，近期科技股呈現震盪走低，反映AI類股高基期之下，獲利成長動能放緩趨勢，在市場重新對標其未來估值之際，料將使科技股延續震盪行情；惟展望年底消費性電子旺季，以及AI應用透過終端裝置逐漸擴散之下，仍可期待年末至明年初之換機熱潮及科技股行情。

▲ AI手機出貨量預估
資料來源：IDC (2024/08/29)，玉山整理

旺季尾聲料需求走緩　下調能源類股展望至中立

能源方面，供給側「OPEC延續減產」以及需求側「暑期出遊旺季」係支撐過去油價與能源類股的兩大基石，然回顧5月底以來西德州油價均處70-80美元價位波動，整體缺乏上行動能，市場對經濟衰退擔憂掩蓋了原油在夏季期間的不俗表現，使得油價過去3個月均無法突破盤整區間。
展望後市，供給側而言，OPEC+於9/5日宣布再延長自願減產至今年11月底，或為短期油價帶來支撐效果。然從市場更為關注的需求面來看，隨暑期旺季的結束，汽油需求回落與煉油廠步入秋季歲修，疊加全球經濟前景仍存不確定性，預計原油需求將呈放緩。
綜上，於油市步入淡季及全球經濟動能趨緩下，能源需求在下一季度的走緩可能壓抑油價與類股表現，故本週下調能源展望至中立。

▲ OPEC會員國產量與生產配額
資料來源：Bloomberg, EIA(2024/09/05)，玉山整理

▲ 汽油消費量(上) / 煉油廠產能利用率(下)
資料來源：Bloomberg, EIA (2024/09/04)，玉山整理

美非投違約率相對可控　降息趨勢確立可續布局債市

最後關於債市展望，觀察8月美非投違約率1.71%，延續下降趨勢且為2023年1月來低位，然歐非投違約率則於8月再度回升至2.2%，創2021年4月以來新高，反映當前全球經濟放緩主要以製造業最為明顯，且中國經濟持續疲弱，兩項因素對歐洲企業影響相對美國企業大，且根據J.P. Morgan預估至年底歐非投違約率將攀升至3%，相較美非投僅小幅攀升至2%，整體歐非投違約攀升風險亦較大，故建議非投債布局可以美非投為主。
隨8月以來美國經濟數據公布好壞紛雜，市場對美國經濟不確定性增加，同時也牽動對Fed年內降息碼數預估與債券殖利率波動，然考量Fed後續啟動降息循環已大致底定，長期美債殖利率有望趨勢型回落下，建議債券可續持有，並於美債殖利率回彈時加碼布局債券部位。

▲ 美歐非投等債歷史違約率走勢
資料來源：BofA (2024/09/04)，玉山整理

未來展望

展望未來，Fed進入降息循環前夕，市場對Fed是否能及時降息以避免經濟邁入衰退仍抱持觀望態度，然而觀察美國服務業仍穩健擴張，失業狀況亦未見惡化，評估美國經濟仍具韌性；故待年底美國總統大選不確定性消除、降息效果逐步彰顯，升勢料將再重新主導市況。另一方面，儘管正市場重新調整對AI的樂觀預期，使科技股短期呈現震盪走勢，惟本週將迎來蘋果秋季發表會，機構法人普遍樂觀看待AI手機之換機潮，且AI及科技產業長期正向趨勢仍未改變下，建議宜以中長期角度看待科技產業之發展。債市方面，債信體質良好且Fed貨幣政策基調將轉趨放寬，因此可正面看待包含投資等級債、非投等債及新興債之整體債市，亦可視殖利率回彈時進一步加碼配置。