【第743期】總統大選辯論未掀市場波瀾　美經濟數據回落促降息預期延續

市場回顧

上週初，在市場靜候美國PCE公布之際，加拿大以及澳洲率先公布走升且高於市場預期的CPI，市場對於美國通膨是否能順利走降產生疑慮，使非美貨幣普遍出現貶值，又尤其日圓貶破38年來低位；此外，美國首場總統大選辯論如火如荼展開，兩黨候選人所分別對應的傳統能源/替代能源產業表現也隨著川普及拜登表現產生較大變動；然而，隨著美國公布的5月PCE延續下滑，市場對Fed降息期待提升仍促使美股為主指數收歛跌幅或小幅收高。其中，日股受惠日圓疲軟激勵出口、印度股市受惠大選後補漲、巴西股市受惠總統提及財政紀律與原物料續漲，分別為上週表現相對較佳市場；中港股市則受累5月工業利潤大幅降溫及信心不足，在區域市場中表現相對弱勢。債市方面，則隨美債殖利率震盪收高，而呈現不等之小幅波動走勢。

▲ 上週市場回顧
資料來源：Bloomberg (2024/06/28)，玉山整理

PCE延續降溫且消費信心轉弱　料有利Fed年內降息

觀察美國5月PCE及核心PCE年比自前月的2.7%/2.8%降至2.6%/2.6%，符合市場預期；儘管5月物價相關數據呈現降溫，有助提振市場對Fed於年內啟動降息之信心，惟據彭博調查機構對Q3之PCE年比預估中位數落在2.5%，顯示後續通膨之降速或放緩且其仍潛在僵固性。

▲ 美國PCE及核心PCE年比走勢
資料來源：Bloomberg (2024/06/28)，玉山整理

然美國諮商會公布6月消費者信心指數自101.3降至100.4，其中消費者對未來之預期指數亦自74.9下滑至73.0；此外，觀察近8次數據公布有7次之前值皆遭到下修，反映美國經濟呈現放緩、消費者信心亦受到衝擊。綜上評估，儘管目前仍未能排除美國通膨潛在之僵固風險，然在近期美國經濟數據呈現放緩之情況下，評估Fed仍有望於年內啟動降息(市場預期9月)，而年內降息幅度則料有1-2碼之空間。

▲ 美國消費者信心指數及其上下修變化
資料來源：Bloomberg (2024/06/25)，玉山整理

市場對通膨僵固疑慮仍存　支持美元指數相對偏強

另一方面，上週加拿大及澳洲皆公布5月CPI，惟受服務類價格走揚影響，兩國CPI皆高於市場預期。其中，此前已於6/5率先在G7集團中啟動降息的加拿大，其5月CPI年比自2.7%升至2.9%(預期2.6%)。而澳洲5月CPI年比則自3.6%升至4.0%(預期3.8%)，為近6個月之新高。通膨率數據表現出僵固性或促加拿大放慢降息腳步；此外，市場對澳洲於年底的降息預期亦趨消散，且不排除澳洲央行於8月或9月存有再升息可能性。

▲ 加拿大、澳洲及美國之CPI年比(%)走勢
資料來源：Bloomberg (2024/06/28)，玉山整理

觀察加、澳之CPI年比數據，在回落至接近3-4%水準後之下降速度呈趨緩，透露出其仍潛在僵固性，也促市場對美國通膨後續走勢生疑。且上週Fed理事鮑曼表示如果通膨僵固於目前位置，則必要時仍需升息；綜上評估，短中期美元表現料仍將相對偏強，非美貨幣則受制。

▲ 各國貨幣近一週(6/21-6/28)之升貶幅(%)表現
資料來源：Bloomberg (2024/06/28)，玉山整理

日圓貶破38年新低　關注短觀報告是否支持提前升息

上週美日利差再擴大壓抑日圓貶破160，創38年新低，而6月日銀會議(6/14)行長植田和男提及:若日圓貶值過快將加快做出回應，故日圓續走弱下市場漸擔憂日銀將提前升息來阻貶，上週利率期貨對7月升息預期從6月會議後的38%彈升至59%，日銀7月提前升息預期驟升。

▲ 日銀官員談話及利率期貨隱含升息機率
資料來源：Bloomberg (2024/06/27)，玉山整理

不過目前日本經濟仍較疲弱，因日圓過度貶值侵蝕國內內需動能，消費者信心指數連2月下滑，且6月日銀已預告後續縮減購債幅度將相當大，評估若經濟未改善升息與大幅減購將不利經濟，重點關注7/1日銀公布的短觀報告，日本經濟報告改善才有望支持日銀提前升息。而整體日圓走勢來看，評估短期再貶空間不大，因160已觸及4月底日銀出手干預價位，後續央行干預機率漸增，此外，日銀將於7月或9月啟動升息，且Fed今年至少降息1碼，故評估短期日圓弱勢整理後，Q3-Q4有望重返升值趨勢。

▲ 日本5月CPI與消費者信心指數
資料來源：Bloomberg (2024/06/26)，玉山整理

軟體服務商逐步受惠AI應用　新模型再度推升AI功能

主要軟體服務商甲骨文(全球市占第三)、Adobe(全球市占第六)、埃森哲近期公布上一財季財報，皆提及生成式AI的運用顯著影響公司業務，並且有效挹注公司營收，如甲骨文在AI相關的雲端基建服務營收較去年同期大增20%、Adobe則表示推出的AI編輯工具促更多企業及消費者使用，也推升上季整體營收至53.1億美元創下歷史新高水準，其中未完成訂單金額也都同步獲得支持，顯示未來AI需求逐步浮現。

▲ 主要軟體服務商未完成訂單金額(億美元)及年增率
資料來源：Bloomberg (2024/06/26)，玉山整理

而與Amazon、Google等合作的AI公司Anthropic再度推出新一代模型Claude 3.5，根據該公司測試數據顯示Claude 3.5許多功能皆優於今年OpenAI與Google所推出之新模型，顯示AI模型競爭白熱化也促使發展進程或將加速，故有望使軟體應用端越發成熟帶動整體營收。

▲ Anthropic推出之Claude 3.5模型性能比較
資料來源：Anthropic (2024/06/25)，玉山整理

AI外溢效應擴散至傳統記憶體　產業春燕悄然來臨

受惠全球雲端廠商積極建置AI伺服器，帶動AI專用之HBM(高頻寬記憶體)需求大增，且在AI晶片迭代算力躍升下，須同步提升HBM用量；目前主流之8-hi HBM3e所消耗之產能大約為DDR5之3-3.5倍，故即使記憶體廠商積極擴建產能下，HBM供不應求狀況料持續至2025年。此外，由於HBM單價、需求皆較傳統DRAM高(如DDR4、5) ，使目前產能往HBM支援，變相排擠DRAM供應，亦造成DRAM價格揚升。

▲ 輝達晶片HBM3e使用量 / HBM供需狀況
資料來源：J.P. Morgan (2024/06/20)，玉山整理

另外，由於需在終端裝置上運行大型語言模型(LLM)，使AI PC之記憶體最低容量需求大幅提升至16GB(2023年平均PC之容量僅10.5GB)，料亦將增添DRAM需求。綜上，在HBM產能排擠、AI PC用量上揚之下，目前DRAM合約價已率先上揚，料記憶體產業春天悄然來臨。

▲ DRAM現貨價、合約價及折溢價比率走勢
資料來源：Bloomberg (2024/06/26)，玉山整理

市場展望

展望未來，近期數據體現美國經濟、就業均具放緩跡象，惟評估在Fed政策利率長期漸趨走降及各科技大廠積極推出AI應用的正面因素支持下，料將持續支撐全球股、債市正面發展。儘管短期股市存在逢高獲利了結賣壓，但應不致改變本波段科技股引領之全球股市長多格局，故仍適合逢回調分批布局展望正向標的。債市方面，之前美債殖利率回檔後不排除第3季存在回升可能，然Fed轉趨降息循環情況下長期趨於下滑機率仍較高，因此建議可布局投資級債或債信體質較佳之非投資等級債，或以複合債方式介入債市。

相關告知事項：

本行所提供之資訊僅供參考用途。本行當盡力提供正確之資訊，所載資料均來自或本諸我們相信可靠之來源，但對其完整性、即時性和正確性不做任何擔保，如有錯漏或疏忽，本行並不負任何法律責任。任何人因信賴此等資料而做出或改變投資決策，應審慎衡量本身之需求及投資風險，並就投資結果自行負責。未經本行許可，本資料及訊息不得逕行抄錄、翻印或另作派發。投資建議均依市場變動而差異，投資前請務必留意市場最新訊息。本行以上市場資訊與分析，不涉及特定投資標的之建議。