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2023年第四季季展望「曙光再現 逢低布局」

2023/10/02

前言

世界經濟的舞台正上演著第三季以來未盡的劇情,主要央行利率維持高檔,經濟狀況看法分歧,金融市場在科技類股領軍下一掃陰霾後,卻又在市場對於升息預期重新對標下迎來修正,2023年第四季便在這樣背景下揭開序幕,與您分享玉山銀行第四季的市場觀點以及投資策略。

全球經濟料將軟著陸 和緩復甦為基本情境

2023年第四季度已經來臨,全球主要央行升息週期接近尾聲,一些市場投資者對目前高利率帶來的經濟壓力感到擔憂。然而,OECD的綜合領先指標顯示經濟正在好轉,IMF預測全球經濟在接下來的兩年內將繼續增長。因此,預計到了2024年,全球經濟增長速度會稍微減緩,但整體上仍會保持穩定。

更細部來看,儘管成熟市場國家的經濟預期存在一些差異,但總體上不太可能出現景氣衰退,而會轉向經濟的穩健增長。至於新興市場,則預計將繼續保持在高水準的位階成長。

OECD經濟領先指標;資料來源:OECD (2023/09/27),玉山整理

全球經濟體GDP預測;資料來源: IMF (2023/09/27),玉山整理

美國企業銷售落底訊號浮現,或已步入被動去庫存週期

觀察作為世界經濟龍頭的美國經濟,在擺脫疫情陰霾後,服務業持續保持強勁,但製造業方面,則表現相對疲弱;而製造業的表現對未來景氣至關重要,何時能擺脫目前的疲態並為經濟再注入活水,其中關鍵是庫存去化的進展。

我們可以從一些數據中觀察到,或許庫存去化正要開始加速,例如美國企業銷售持續改善,製造業新訂單指數也逐漸回升。這些數據顯示企業銷售可能已經穩定下來,預示美國可能開始進入被動庫存去化階段,預期到了2023年第四季度至明年第一季度,有望進入庫存補充階段。製造業可能在今年第四季度至明年第一季度結束庫存去化後開始復甦,這對整體經濟的穩定和成長具有積極正向的影響。

註:企業因存貨調整速度與銷貨之間存有落差,此時庫存週期可劃分為4個時期

庫存週期;資料來源:Bloomberg (2023/09/27),玉山整理

美國企業庫存與新訂單;資料來源:Bloomberg (2023/09/27),玉山整理

企業盈餘預估由負轉正,歷史經驗顯示市場表現均趨正向

企業盈餘方面也受到關注,自年初以來,企業盈餘表現優於市場預期,這歸因於一些因素,包含銀行信貸擔憂減少、勞動力市場的短缺和工資壓力的緩解,以及消費者支出的增加。這些因素促使分析師提高對於未來盈餘預估,預計到2023年第三季度,企業盈餘可能由虧轉盈,未來四季盈餘年增率也逐步增長,這也是自2021年第四季以來的首次調升。

標普500指數季度與年度EPS年增率預估;資料來源:FactSet (2023/09/27),玉山整理

升息政策與通膨控制

回歸到去年以來影響金融市場最大的各國央行之貨幣政策面,美國和歐洲等主要央行已在2022年展開大規模升息措施,希望抑制通膨上升。然而,美國以及歐洲央行已開始明示暗示高利率已經對經濟產生影響,並且開始擔心經濟過度緊縮,評估升息循環可能已接近終點。儘管如此,市場現在關注的焦點是升息週期是否會持續更長時間。基於核心通膨放緩和就業市場重新平衡的考慮,預計12月聯準會將明確宣布不再升息,並在明年第二季度之前的會議上宣布通膨取得實質性進展後將考慮降低基準利率,預計降息時點將在第二季度之後,料幅度為2碼。

註:由市場所交易出來的OIS(隔夜指數交換利率)推估未來升息幅度,供趨勢判斷(e.g. 0.5碼代表有50%參與者認為會升息一碼,50%認為會維持)

OIS隱含9月成熟央行會議後累積升降碼數;資料來源:Bloomberg (2023/09/27),玉山整理

升息尾聲下的投資策略

債市 - 短期波動雖再度擴大,不失為長期布局時機點

近一年來,殖利率不斷攀升,使各債種都面臨到價格下跌的問題,所幸目前債券的殖利率多處於2008年金融危機以來的高位,使得年初以來債券還多半保持著正報酬。預計在接下來的第四季度,公債殖利率仍有可能在高位維持,預期報酬率將受到資本利損影響而限縮,但若以鎖住高利率角度介入,倒是個不錯的進場時機點,此外,如果明年如同市場預期出現降息,也可選擇提早出場,以享有資本利得收益。

各債種總報酬與美國十年期債殖利率走勢;資料來源:Bloomberg (2023/09/25),玉山整理

近一年債券指數總報酬與收入結構;資料來源:Bloomberg (2023/09/25),玉山整理


股市 - 盈餘預估由負轉正,升息循環近終點市場表現均趨正向

在經濟有望擺脫衰退陰霾、並且升息循環邁入終點背景下,股市有望築底,儘管短期內由於貨幣政策轉變的不確定性可能會導致股市震盪,但可以在股市調整時進行中長期的適時配置。根據Factset最新預估,下季S&P500整體EPS年增率已由連續三季的負成長轉為正增長,觀察過去EPS預估年增率由負轉正經驗,由於企業獲利預期改善,或將給予股市上行動能,平均而言存有獲利機會。

S&P500 EPS預估年增率轉正起後一年走勢 (%);資料來源:Bloomberg (2023/09/25),玉山整理

展望正向市場

科技 - 採用AI將提高企業潛在獲利,技術革新亦有望提升估值

科技股在2023年第四季度面臨著多重挑戰和機會。美國的高利率政策對於成長型科技股帶來一定的估值調整壓力,特別是這些股票對利率變化又更為敏感。此外,AI相關類股,雖然長期趨勢仍然積極,但可能會在話題熱度下降時經歷整理期。

然而,半導體產業作為科技業的上游,呈現一些積極的跡象。根據Morgan Stanley的預估,全球半導體業營運週期約為5-7季的下行週期和5-8季的上行週期,並且今年上半年為較低迷時期。預計在第四季度,半導體行業的營運將相對回升,主要受益於庫存回補的需求增加,如PC、伺服器和手機等終端產品的出貨情況也有望改善。

總的來說,儘管高利率和AI類股整理可能會使科技股的表現趨於平緩,但半導體行業以及相關終端產品的銷售回升有望為科技股提供支持,使其呈現較為正向的走勢。投資者應密切關注科技行業的相關動向,以制定適當的投資策略。

註:此為參考高盛於2023Q3調整的預估比較基準為相對於2023Q1所做的預估(2023Q1為市場正開始關注AI的時點)

美國產業若採用AI所帶動的明年獲利預估潛在上修幅度;資料來源:Goldman Sachs (2023/09/25),玉山整理

全球半導體產業獲利年增率趨勢及歷史循環週期;資料來源:Morgan Stanley (2023/09/25),玉山整理


印度 - 企業獲利加速成長,政府支出擴大提振股市

印度的企業獲利持續增長,每股盈餘的複合年增率自疫情復甦以來達到26%,遠高於過去10年的平均水平。尤其是金融類股表現最為出色,因國內外企業對印度的投資增加,帶動了企業貸款的增長,進一步促使整體企業獲利增長。

預測顯示印度的股市有望上升,政府的資本支出也在增加,並計劃與其他國家合作建立鐵路和港口系統。此外,即將舉行的印度大選可能進一步推動政府支出增加,有望支持相關工業和產業的獲利,進而推動股市表現。

總之,印度股市的前景看好,特別是SENSEX 30指數已經觸及前高,有望繼續上升。建議投資者以長期視角,選擇在股市出現回調時進行布局。

Nifty指數各產業利潤及預估EPS(盧比);資料來源:JPM, Bloomberg(2023/09/25),玉山整理


能源類股 - 油市供需續緊,三大面向彰顯能源類股投資價值

根據IEA、EIA和OPEC的最新月報,考慮到沙烏地阿拉伯與俄羅斯延長減產計劃,2023年第四季每日的全球原油供需預期平均將出現約150萬桶的赤字,較第三季的每日100萬桶赤字更高。由於原油供需的緊張情況,預計第四季油價將保持在80美元以上,並有望挑戰95美元的水平。

此外,油市基本面的改善也提振了能源類股的情緒,根據分析師對S&P500成分股的評級,建議買進能源類股的比例高達64%,位列十一個產業中的首位。在油價有望保持高位波動的情況下,預計第四季能源類股的盈利將較第三季顯著提升。此外無論是從盈利、情緒還是評價的角度來看,能源類股都呈現出投資價值,故維持能源類股的相對正面觀點。

註:IEA為國際能源署;EIA為美國能源資訊管理局

2023Q3至2024Q4機構預期油市平衡狀(單位:百萬桶/日);資料來源:Bloomberg (2023/09/19),玉山整理

結論

綜上所述,步入第四季金融市場仍存疑慮,尤以美債殖利率攀高提高股市、房市、信用等其他市場風險;然而隨美歐等主要央行升息循環步入尾聲,經濟與企業獲利提前步入落底回升、上修展望階段,同時部分市場擁有題材性利多,料整體金融市場仍將呈現震盪偏多走勢。建議當前投資人宜維持耐心,投資組合中除續以債券部位作為穩定收益來源外,可進一步增加展望正向市場及具題材性利多股票部位比重,經由股債並重策略,尋求更優質的長期投資報酬機會。

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