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玉山2024年第二季全球市場投資展望「待轉之季,掌握先機」

2024/03/25

重點摘要

1. 美歐央行政策利率已觸頂 展望Q2料立場將趨於轉向
2. 降息循環使債券利率風險可控 債市長期投資價值浮現
3. 衰退疑慮緩解 各國經濟將於今年落底回升
4. 製造業復甦趨於明朗 原物料表現出色
5. 科技具長期投資價值 獲利帶動下AI未見泡沫疑慮
6. AI賦能 生技健護類股或成為最大贏家

「待轉之季,掌握先機」,玉山建議在貨幣政策迎來轉向之際,可以長期角度布局債券市場,以達到鎖利的效果;而股市方面,則建議可以布局展望正向之產業,受惠經濟強勁的原物料類股、AI浪潮帶動下的科技及生技健護類股皆為不錯選擇。

靈活調整2024年布局主軸,以分批布局方式使資產穩健增加,以利掌握龍年Fed降息與AI浪潮下潛在機會。

貨幣政策欲轉,AI浪潮延續

過去兩年,隨著全球通膨率攀升,各國央行紛紛展開升息循環,然而,隨著通膨壓力逐漸趨緩,新興國家率先於2023年中開始降息,而成熟國家則在貨幣政策利率觸頂的情況下,預估政策轉向之日已不遠矣,全球經濟格局因應央行政策調整與通膨壓力而持續演變。


另一方面,全球股市受到AI浪潮的推動,上下游產業鏈引領著股市不斷突破歷史高點。儘管投資者對於人工智能泡沫化的擔憂日益加劇,但在實際應用方面不斷有新的突破,並且持續顛覆市場的想像;為滿足日益增加的需求,市場對於計算能力的需求仍然十分迫切,這驅使各種硬體技術的規格要求不斷提升。因此,我們可以預見,相關供應鏈仍將有著巨大的成長機會。


「貨幣政策欲轉,AI浪潮延續」,2024年第二季便在這樣的背景下揭開序幕,就讓我們來探尋其中富含的投資機會。

▲ 全球主要股債匯市年至今表現
資料來源:Bloomberg (2024/03/21),單位:%,匯率表各貨幣相對美元升貶值,玉山整理

美歐央行政策利率已觸頂 展望Q2料立場將趨於轉向

觀察成熟央行動向,日本已於3月正式轉向並結束負利率。而在美、歐央行方面,市場普遍預期Fed及ECB皆有望在6月首度轉為降息並展開循環。


▲ 成熟與新興國家之貨幣政策變動趨勢-隨全球通膨改善,新興國家已率先降息,成熟國家政策利率亦已見頂
資料來源:Goldman Sachs, Bloomberg (2024/03/20),玉山整理


當然,在眾多央行中,最具影響力且受到投資人關注的焦點是聯準會後續動向,聯準會剛於3/20結束FOMC會議,儘管結果跟前次的會議相差無幾,不過鮑威爾更在會後記者會上重申政策利率可能處於週期性高峰,使市場釋放近期因通膨數據所帶來的悲觀情緒,也讓金融市場上漲格局得以延續。


降息循環使債券利率風險可控 債市長期投資價值浮現

鮑威爾在會後記者會上暗示通膨才是聯準會所關注的重點;玉山預估,儘管聯準會對抗通膨之路顛簸,然而房屋領先指標依然呈現下滑,對於通膨的傳導也有望由住房項目(CPI中權重:36%)帶動核心通膨延續回落,將有利聯準會於今年年內啟動降息,預估在基本情境下,聯準會將於6月降息,年內降息幅度為3碼。


▲ 美國通膨相關數據-儘管下滑之路顛簸,核心項目下滑趨勢仍未改變
資料來源:Bloomberg (2024/03/15),玉山整理


▲ 1989年來最後一次升息至降息所需時間平均而言231天將啟動降息,推估6月降息有望
資料來源:Bloomberg (2024/03/21),玉山整理


降息循環中最直接受惠的便是債券市場,早於聯準會於2023年7月後停止升息後,債市已呈現波段性回升,但觀察目前各債種價格多仍處在2008年以來低位,若統計1998年以來當債券價格低於15百分位以下,投資1-3年報酬包含美國投資等級債、非投資等級債或新興美元債長期含息皆有雙位數表現,當前債市長期投資價值浮現


▲ 在各債種價格低位時投資報酬長期收益-各債券價格回落到15百分位下投資報酬逐年增加
資料來源:Bloomberg (2024/03/19),玉山整理


衰退疑慮緩解 各國經濟將於今年落底回升

回歸經濟基本面,自從全球升息以來,市場對於高利率將衝擊經濟雜音揮之不去,然而,近幾季的經濟卻表現意外強勁,觀察目前許多衰退預警指標已經開始失效,以殖利率倒掛為例,歷史經驗顯示自倒掛開始平均14.8個月會進衰退,而現在已經過21個月,卻未見衰退跡象,顯示經濟已度過衰退期間。


▲ 領先指標預示經濟陷入衰退所需時間-多項衰退預測指標已失效
資料來源:Bloomberg (2024/03/21),玉山整理


玉山認為,具有韌性的就業市場是經濟未見衰退主因,除了失業率保持低位之外,實質工資的上揚也進一步為經濟提供支撐。綜觀來看,新興國家經濟成長率將於Q1下滑至3.8%後反彈,爾後皆保持4%以上年增幅;成熟市場則保持低成長狀態,預計於Q2至Q3落底,並於Q4加速回升,而這樣強勁的經濟基本面,也料將成為金融市場上漲的重要支持力量。


▲ 全球主要地區GDP成長預估-主要國家GDP多有上修情況(上修為粉色區塊)
資料來源:Bloomberg (2024/03/20),玉山整理


製造業復甦趨於明朗 原物料表現出色

根據全球製造業PMI新訂單指數,製造業景氣已經在今年2月正式擺脫收縮,重回榮枯線之上。這對原物料類股來說是個好消息,因為歷史數據顯示,製造業復甦往往伴隨著原物料類股的上漲。


玉山統計,在過去1990年代以來的9個製造景氣循環中,若製造業在全球經濟不致大幅衰退的情境下復甦,能源、礦業類股一年後的平均漲幅可達20.8%與22.1%,相較全球經濟衰退後復甦的報酬(1990,2001,2008,2020年)來得出色。

目前全球各國經濟展望正向,全球製造業有望於景氣不致大幅衰退下復甦,因此原物料類股在未來一年內的表現值得期待


▲ 經濟情境下,原物料類股表準化走勢(能源左圖/礦業右圖)
資料來源:Bloomberg (2024/03/19),玉山整理


科技具長期投資價值 獲利帶動下料AI未見泡沫疑慮

除了經濟以及貨幣政策動向,另一項市場關注的焦點就是帶動全球股市動能的科技股;市場對於AI泡沫化之擔憂始終揮之不去,尤其是在當初輝達的本益比在AI初期發酵之時一度高達220倍,不過幾經財報公布後,由於獲利大幅增加,實際本益比已下降至75倍、預估本益比約36倍,顯示這次AI股價上漲是有實際獲利做支撐,評估目前仍未有泡沫疑慮


▲ 輝達與網路泡沫時期思科-思科股價由本益比帶動,然本次輝達股價則以獲利帶動
資料來源:Bloomberg (2024/03/18),玉山整理


未來AI的發展前景樂觀,據麥肯錫估計,現在AI的滲透週期還處於早期階段,自從ChatGPT等初步AI應用問世以來,主要科技大廠(如四大CSP)逐漸重視AI基礎建設,增加資本支出以求在算力軍備競賽中脫穎而出,因此,在AI滲透初期階段,主要受惠的產業還是AI硬體,比如AI伺服器相關供應鏈。此外,目前市場對於算力之要求依舊迫切,促使各項硬體技術規格不斷提高,預計後續相關供應鏈仍將有很大的增長機會


▲ AI滲透週期預估-目前位於初步應用浮現,以AI基礎建設為主要受惠
資料來源:麥肯錫 (2024/03/19),玉山整理


根據小摩統計,各產業在上一季的電話會議中提及AI的比例持續上升,這不僅顯示了對AI基礎設施需求的持續熱度,也表明應用AI將提高各產業的生產力和效率,有助於提高未來的獲利能力。整體而言,AI預計將持續提供科技股長期上漲的動能,同時也值得關注其他產業應用AI所帶來的潛在盈利能力。


AI賦能 生技健護類股料成為最大贏家

GTC大會中NVIDIA副總裁表示生技健護產業,為採用生成式AI最大產業之一,綜觀目前AI對醫療保健產業影響,主要來自藥物發現、醫療設備與成像,以及數位醫療系統三部分,助益則包含增加臨床試驗成功率、減少研究成本、更精準圖像分析,以及資料彙整節省醫護人員過往繁重文書工作等,根據道明證券預估AI導入有望節省每年約500億美元研究成本,相當於節省每年約研發投入資金之20-25%。


▲ AI或機器學習對生技健護影響與實際運用 -藥物發現、醫療成像、數位醫療系統有所幫助
資料來源: (2024/03/20),玉山整理


據Morgan Stanley對醫療生技產業經理人調查,整體醫療保健類股今年對AI預算投入占比由去年8.2%增加至10.5%,其中以大型公司及生物科技/製藥/生命科學細項產業占比更高,反映醫療健護產業樂觀看待AI可產能提升與節省成本趨勢,預期將有利長期生技健護發展。


「待轉之季,掌握先機」

全球經濟與金融市場正處於轉折點,隨著通膨壓力的趨緩,成熟國家貨幣政策即將迎來轉向。與此同時,全球股市在人工智能應用的推動下持續創新高,儘管AI泡沫化的擔憂存在,但實際應用仍不斷擴展,持續為市場帶來新動能,也有望帶動其餘各行業應用領域擴展。


「待轉之季,掌握先機」,玉山建議在貨幣政策迎來轉向之際,可以長期角度布局債券市場,以達到鎖利的效果;而股市方面,則建議可以布局展望正向之產業,受惠經濟強勁的原物料類股、AI浪潮帶動下的科技及生技健護類股皆為不錯選擇。


靈活調整2024年布局主軸,以分批布局方式使資產穩健增加,以利掌握龍年Fed降息與AI浪潮下潛在機會。

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